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中美貨幣無戰事:川普失眠與他的美元難題

2017/04/10 徐子軒

究竟這個困擾著川普睡眠的問題應該怎麼解釋? 圖/路透社
究竟這個困擾著川普睡眠的問題應該怎麼解釋? 圖/路透社

據傳甫上任的美國總統川普難以釐清美元強或弱有利於經濟,導致無法成眠,曾在深夜致電前國家安全顧問弗林(Mike Flynn),弗林亦不能決,請總統去問經濟學家。無論此事真假,都代表著美元匯率是川普心頭一大難題。就川普的公開言論看來,他曾強調美元已經漲幅過高,認為這有礙於美國企業與中國企業競爭,「會要我們的命」。且將矛頭指向中國,說它是「操作匯率的總冠軍」,並不打算收回將中國列為匯率操縱國的承諾。

不過新任的財政部長梅努欽(Steven Mnuchin)似乎與川普態度有別。儘管他也表示美元過強會影響經濟,但「長期性」的強勢非常重要,這代表世界對美國的信心,並反映美元的特殊地位。且在人民幣匯率的議題上,他不急著下結論,這意味著直到四月中財政部發布的定期報告之前,華府可能不會有所動作。

那麼,究竟這個困擾著川普睡眠的問題應該怎麼解釋?是否可謂貨幣已無戰事?

首先要知道,美國貿易失衡的問題成因非常複雜,多數經濟學者並不認為匯率是主要原因。就貨幣的影響來說,最為關鍵的,反倒是美元作為世界儲備貨幣之弊。這是由於許多國家都想持有美元,以支援本國貨幣與經濟體系,具體呈現在外匯儲備上,亦即買進美國各種債券。問題是,出口債券不會創造什麼就業機會,外資只是為了在美國尋找避風港,匯率因此被拉高。強美元會影響貨物出口,鼓勵商品進口;貨物出口越少,勞工就業當然每況愈下。

但對川普以及支持群眾來說,這樣的解答他們不一定能接受,且此與美國高消費、低儲蓄的特徵息息相關,要他們改弦易轍並非如此容易。大多數時候,美國不會視促進貿易的國際利益為優先,而是以國內

經濟與外交政策為首要考量。在面臨經濟難關,美國通常將問題丟給外國,而這,早有先例可循。

美國新任財政部長梅努欽(左)似乎與川普態度有別,儘管他也表示美元過強會影響經濟,...
美國新任財政部長梅努欽(左)似乎與川普態度有別,儘管他也表示美元過強會影響經濟,但「長期性」的強勢非常重要,這代表世界對美國的信心。 圖/路透社

鑒古知今,讓我們簡短回顧一下上世紀幾場著名的貨幣戰。首先是在六零年代,美元作為支撐固定匯率制的信心,已享有二十餘年霸權地位。但隨著越戰軍費高漲、詹森大社會政策的推行,世界通貨膨脹加速,美元價值開始下跌。繼任的尼克森決定使美元貶值,拯救美國貿易與國際收支赤字,跟著威脅對進口商品課徵10%附加稅,宣稱要等到美元貶值到令人滿意,才會廢除此稅。西方各國無法承受,於是在1971年通過《史密森協定》(Smithsonian Agreement),讓美元對黃金貶值,造就事實的浮動匯率,也是日後布列敦森林體系崩潰的先聲。

到了八零年代,日本取代美國,成為居主宰地位的債權國與金融大國,世界20大銀行,有6個屬於日本。此時的日本具高儲蓄、低消費的特徵:國內投資的利潤有限,過剩的資本無法有效利用,且國內市場不足以吸收大量製造的產品,美國就是她的出路——銀行把大部份的海外資金轉為美國債券與資產,製造業與出口商則賺取巨額貿易順差。美國當然不會坐視這種情形繼續惡化,也不再採取通貨緊縮政策,因為這固然可以消除貿易赤字,卻亦會拉低生活水準和就業。於是在1985年主要工業國完成《廣場協議》(Plaza Accord),美國成功迫使日圓升值,把貨幣不平衡的成本轉嫁到日本身上。

這兩件往事,代表著美國的預算赤字與財政紀律,向來都是全球經濟的一個根本問題,而美國的「任性妄為」其來有自,這是充當世界員警與印鈔機的特權。冷戰期間,美國對盟國提供保護,除了基地與駐軍費用分攤之外,盟國願意持有美元,以及使用美元取得資產,實際上等於「自動」向美國提供免息貸款。這是因為一方面擔心美元垮臺,美國可能會從海外撤軍,偏向孤立的狀態;另一方面日德等國正在復甦,需要美國市場,只好支持定值過高的美元。

八零年代的日本取代美國,成為居主宰地位的債權國與金融大國,世界20大銀行,有6個...
八零年代的日本取代美國,成為居主宰地位的債權國與金融大國,世界20大銀行,有6個屬於日本;此時的日本具高儲蓄、低消費的特徵。 圖/路透社

這些盟國不會屈就太久,如日德皆認為,美國可以做為世界霸主,然而必須與其他有力的盟友協調。盟國擔心美國會依賴他們的援助,間歇性的製造通貨膨脹,來縮減它的債務規模,因此美國的政策得喪失一些自主性來考慮盟國的利益。但在共黨鐵幕的威脅下,日德等國仍服膺於國安壓力,只好透過貨幣重估,安撫美國保護主義的氣燄。不過這只能帶來暫時的效用,對於提升美國企業和商品的競爭力並沒有太大幫助;且日德等國皆屬於出口主導戰略,不會維持有損本國利益的匯率太久,結果又是新的升貶值循環。

若川普還想用這種損人卻無法真正利己的方式對待中國,似乎有點過時,現在已不是可對中國頤指氣使的1994年,中國也不似日德對美有著安全需求,這就註定華府難以老方法逼迫最大的逆差國貶值。即便川普能更改現行法律對貨幣操縱國的定義,而將中國名列榜單,再採取懲罰性的報復措施,對改善美中貿易失衡亦沒有實質幫助。相反地,這只會激起中國的反彈,更會傷害市場的信心,影響緩慢的全球經濟復甦。

另外,去年美國貿易逆差達五千億美元,創四年來新高,其中對中國貨物貿易的逆差佔了近半數。需注意的是,中國在2016年的貿易順差約為兩千四百億美元(約五千億貨物貿易順差減去兩千六百億服務貿易逆差),而美國對中國的貿易逆差約為三千億美元(約三千四百多億貨物貿易逆差減去五百億服務貿易順差)。這意味著對美貿易的大調整,會使此消彼長,可能將惡化中國的國際收支,達不到預定的經濟成長目標,因此北京絕對不會輕易妥協。

更重要的是,川普必須認知到美元的特殊地位與作用,特別是對中國而言,美元絕對是現階段維持共黨政權的重點。透過持有鉅額美元外匯存底,中國向世界(及內部)展現了它能處理金融危機的強大工具,以宣示其治理體系的穩定,這是維持市場信心的關鍵,因為中國金融體系的壞帳諱莫如深。

現在已不是可對中國頤指氣使的1994年,中國也不似日德對美有著安全需求。 圖/路...
現在已不是可對中國頤指氣使的1994年,中國也不似日德對美有著安全需求。 圖/路透社

去年美國貿易逆差達五千億美元,創四年來新高,其中對中國貨物貿易的逆差佔了近半數。...
去年美國貿易逆差達五千億美元,創四年來新高,其中對中國貨物貿易的逆差佔了近半數。 圖/法新社

易言之,美中之間存在巧妙而危險的貨幣依存,這又和美聯儲(FED)有密切關係,由於美聯儲擁有調整聯邦基金利率(即銀行隔夜拆借利率)的大權,一旦升息,全球資金會轉移到美國,以獲取利差,這麼一來美元自然上漲。舉例來說,美聯儲從去年以來一直傳出升息的風聲,吸引了許多資金推高美元。中國警覺到資本外流嚴重,為防止人民幣的貶值過大,決定賣出美債,轉買入人民幣。其外匯存底也跌破3兆美元,這暫時遏止了美元對人民幣走高,使人民幣小幅上漲。

不過,即使人民幣因此升值,在正常的狀況下幅度也屬有限,短期反倒會增加其國內貨幣流動性,最有可能流入的便是房地產,投機炒房將使金融體系的風險升高,與中國政府打房去槓桿的目標相悖;且升值也可能傷害出口,減少國內就業,那是共黨最敏感的關鍵詞之一。這種賣美債拉幣值的做法無法長久,亦不見得符合川普政府的期待。因此,除了管制資金出口,中國也只能跟隨美聯儲調高其國內利率,以支撐人民幣匯率。

這雖然不是川普與中國的貨幣戰,卻或許可提供川普一個契機,在今年適當的時候與中國進行政策協調,就如過去雷根政府與日德等所為。在這種協調裡,匯率不該也不會是重點,美國應當敦促中國採取更多的經濟擴張政策,並以川普式民粹主義經濟學為後盾,進一步敲開中國式保護主義的市場,如此才可從根本上減緩(甚至改善)美中貿易失衡。到那時,人民幣兌美元將自然升值,至於該升到甚麼程度,方能符合兩國利益,看來又會讓川普夜不能寐了。

美國應當敦促中國採取更多的經濟擴張政策,並以川普式民粹主義經濟學為後盾,進一步敲...
美國應當敦促中國採取更多的經濟擴張政策,並以川普式民粹主義經濟學為後盾,進一步敲開中國式保護主義的市場。 圖/路透社


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