利息政策雲霄飛車：土耳其政府為何放棄「低利救經濟」？

2023/11/06 陳琬喻

土耳其新任央行總裁艾爾康上任後，利息政策大轉彎，8月底時，更是一口氣升息至25%... — 土耳其新任央行總裁艾爾康上任後，利息政策大轉彎，8月底時，更是一口氣升息至25%。圖為安卡拉的銀行提款機。圖／路透社

土耳其政府在今年6月時更換央行總裁，由43歲的艾爾康（Hafize Gaye Erkan）接下這重責大任。艾爾康曾在美國第一共和銀行（First Republic Bank，又譯第一信託銀行）擔任共同執行長，也曾在高盛集團（Goldman Sachs）擔任董事總經理，除了有豐富的美國金融業背景，艾爾康也是土耳其的首位女性央行總裁。她的上任也給外界一個訊息：土耳其一直以來的「低利政策」將有可能大轉彎。

果然在艾爾康上任兩週後，央行宣布把利息從原本8.5%提升至15%，兩個月後，也就是8月底時，更是一口氣提升至25%。由於央行升息的力度大於市場預期，里拉還因而勁升6%。當時不少土耳其經濟評論家認為央行的貨幣政策總算是走上「正途」，但是否可以持續升息的政策和力道，是國內打擊通膨能否有成效的主因。9月份時，央行如外界預期依舊保持升息的決策，但放緩了升息力道，利息從25%只提升至30%，由於升息幅度在市場預期之內，因此里拉不但沒有起色，反而持續緩緩下探。

土耳其的利息政策大轉彎，不禁令人想問當初堅持低利政策，認為「利息是因，通膨為果，高利息會導致高通膨」的土耳其總統厄多安（Recep Tayyip Erdoğan）為何這次沒有干預央行的決策，甚至也沒有對升息的動作做出任何發言呢？

土耳其政府在今年6月時更換央行總裁，由曾任職美國第一共和銀行和高盛集團的艾爾康（... — 土耳其政府在今年6月時更換央行總裁，由曾任職美國第一共和銀行和高盛集團的艾爾康（Hafize Gaye Erkan）接下這重責大任。圖／美聯社

▌厄多安政府長年的經濟政策方向

其實土耳其執政黨——正義發展黨（AKP）對於經濟政策的紅線並不是通膨，而是「財政赤字佔GDP的比例」和「經濟成長率」，這兩項重要的經濟指標同時也是影響利息政策的主因。

首先是財政赤字佔GDP的比例，AKP自2002年執政以來，就把1993年《馬斯垂克條約》和1997年《穩定與增長公約》中所規定的「各國的年度財政赤字不得超過GDP的3%」視為制定經濟政策的準則，這一點和土耳其2001年的經濟危機有關——2001年土耳其經濟危機的導火線，正是政府龐大的財政赤字。

當時土耳其沒有控制住高通膨的經濟市場，又發生銀行擠兌危機，再加上當時的國內政治不穩定，讓經濟危機如雪球般越滾越大。記取歷史教訓的AKP從2002年上台後到現今，除了2009年與2020年外，政府財政赤字都維持在3%以內，2022年更是縮減至1%。土耳其政府認為控制財政赤字佔GDP的比例可以維持金融體系正常運作，當金融體系正常運轉時，才可以避免經濟危機的發生。

另一個準則是經濟成長率，AKP認為在經濟成長率維持5%的情況下，能夠維持國內的景氣熱度。企業持續投資的情況下可以讓失業率不升反降，有助於維持經濟穩定，同時也有利於AKP的每一場選戰。AKP在這部分的成績單也十分亮眼，執政的這20年多來的平均的經濟成長率維持在5%左右。

那土耳其政府又是怎麼把經濟成長率維持在5%以上的呢？最快速的辦法就是創造一個「負利率」的市場，在利率低於通膨的市場中，人們不會選擇儲蓄，因為儲蓄的利息跟不上通膨的速度，會越存越窮。在這種情況下，人們會把借貸的槓桿開滿，跟銀行借錢來投資，讓手中的貨幣可以經由投資保值，或是因預期商品價格會因為通膨持續上漲，會借貸未來的錢來增加當下的消費；在消費增加的情況下，市場的生產就增加，企業從市場賺到人們擴大消費的錢，又可以拿這些錢繼續投入生產。

在外國投資的熱錢沒有進來的情況下，這是土耳其一直以來用來刺激國內經濟的方式。也就呼應了厄多安總統所認為的，只有低利率才可以救經濟的理論。

在「負利率」的市場中，人們會把借貸的槓桿開滿，跟銀行借錢來投資，或是因預期商品價... — 在「負利率」的市場中，人們會把借貸的槓桿開滿，跟銀行借錢來投資，或是因預期商品價格會因為通膨持續上漲，會依靠借貸增加當下的消費。圖為伊斯坦堡Eminonu商業區的街頭市場。圖／美聯社

在外國投資的熱錢沒有進來的情況下，土耳其一直用「負利率」的市場來刺激國內經濟。圖... — 在外國投資的熱錢沒有進來的情況下，土耳其一直用「負利率」的市場來刺激國內經濟。圖為伊斯坦堡市中心。圖／美聯社

▌為何改變政策，走向升息？

那麼為什麼現在央行不再繼續「低利政策」了呢？這與利息保證帳戶政策（KKM）有關，利息保證帳戶政策是2021年12月底推出來的經濟政策，當時政府需要用低利率來刺激市場經濟，但又不能讓里拉幣值暴跌，因此推出利息保證帳戶政策，鼓勵民眾把里拉存入銀行定存，由政府來擔保匯損，在定存到期後，如果定存的本金加利息少於民眾存入時對應的美金金額的話，將會由政府補足中間的差異。

換句話說，就是放在定存的里拉將不受匯率波動而貶值。至今年8月為止，政府花在利息保證帳戶政策上的支出約2,130億里拉（約2,556億台幣），這筆支出能夠支付土耳其160萬人一整年的最低薪資。為了減少政府在KKM上龐大的財政支出，央行決定階段性地結束KKM政策。

在今年8月央行宣布把利率提高至25%前，央行就表示將不再保證KKM的定存戶利率，但為了不要造成大批定存戶解約轉存美金，市場需要一個有吸引力的銀行利率，也就是後來大幅升息的結果。

在所有的經濟政策中，其實土耳其政府深知如果要從根本上來降通膨、穩定幣值，仍需要靠外資的投入刺激。但原本體質就偏弱的土耳其市場今年又受到美國升息的影響，1到7月的外國直接投資比起去年同期下降26.7%；要如何吸引外資持續投入，是土耳其政府經濟政策上的重點。

另外，從外國投資的各國占比上可以發現，土耳其過度依賴歐洲與美國的投資資金。因此提升來自中東國家與亞洲國家的投資，也是對中東與亞洲外交政策上的重要目標。

土耳其政府原本在2021年底推出利息保證帳戶（KKM）政策，鼓勵民眾把里拉存入銀... — 土耳其政府原本在2021年底推出利息保證帳戶（KKM）政策，鼓勵民眾把里拉存入銀行定存，由政府來擔保匯損，在定存到期後，如果定存的本金加利息少於民眾存入時對應的美金金額的話，將會由政府補足中間的差異。圖為伊斯坦堡一處兌幣所。圖／美聯社

其實土耳其政府深知如果要從根本上來降通膨、穩定幣值，仍需要靠外資的投入刺激。圖為... — 其實土耳其政府深知如果要從根本上來降通膨、穩定幣值，仍需要靠外資的投入刺激。圖為土耳其里拉。圖／美聯社

▌吸引外資的努力

為了增加來自中東地區的投資，厄多安在今年7、8月出訪海灣國家，先後拜訪沙烏地阿拉伯、卡達和阿拉伯聯合大公國，這趟「尋找熱錢之旅」備受國內媒體矚目。

在這次出訪前，海灣國家在土耳其的直接投資共約100億美金，主要來自沙國與阿聯，這次出訪也是以完成與沙國與阿聯達成的協議為主。厄多安出訪首站就到沙國，與沙國王儲沙爾曼（Mohammed bin Salman，西方傳媒一般簡稱為 MBS）會面，厄多安還送上土耳其國產的電動車——TOGG當見面禮，訪問後也對外宣布與沙國簽訂5項協議，其中包含土耳其史上最大的無人機出口協議，但金額並未對外公布。與阿聯則是簽下約500億美金的貿易協議，但細節也未對外公布。

由於合作的細節並未公開，部分輿論認為是成果低於預期所以土耳其政府不願公開；以結果來說，厄多安這次出訪海灣國家，並未能如願大力強化市場信心，但尋找熱錢投資的政策仍成功獲得社會普遍的支持。

除了加強與中東國家的合作外，土耳其於各項基礎建設上積極地和中國、南韓接觸。中國外交部長王毅在今年7月時訪問土耳其，會中除了重彈「一帶一路」的老調外，也表示將繼續與土耳其針對第三座核能廠進行會談。土耳其第一、第二座核電廠是與俄羅斯合作的工程案，第三座核能廠完成後將提供5GW的發電量，如果中國拿下此案，將會是中國最大的海外投資案。

回到土耳其的總體經濟來看，今年預估人均GDP為1萬2,415美金，比起2020年成長9.5%，但今年經濟成長率將預計下修至4.4%，今年官方預期的通膨率也還是在65%的高點。

對企業來說，央行升息後導致借貸成本增加，將會減少企業投資與人事招募，民眾也預期明年就業市場將會有一波人事縮減潮。2021年開始噴發的土耳其房地產市場也開始降溫，在政府大幅限縮民眾貸款額度下，今年前6個月的成交量比起去年同期下降7%。

外界認為在明年3月的地方首長選舉前，政府會為了選票盡可能地壓制通膨與美金匯率，但土耳其央行對2024年里拉匯率卻做出悲觀的預測，認為里拉對美金會重貶超過50%，雖然政府不斷調漲基本薪資，但受薪階級的實質收入依舊持續縮水，對即將到來的景氣寒冬，民眾並無招架之力。土耳其是否可以成功度過通膨、經濟成長率和貶值三合一的經濟課題，有賴政府全方位的決策。