中國紫光，是「價值投資」還是「政治投資」？

2015/12/29 Joe

對於紫光集團董事長趙偉國（圖中人）來說，溢價入股長遠看是有利潤的，那個利潤不在於... — 對於紫光集團董事長趙偉國（圖中人）來說，溢價入股長遠看是有利潤的，那個利潤不在於表面上的股價，而是整個國家產業戰略。圖／路透社

地球上所有的金融交易活動，扣除涉及「信仰」和「愛」的因素，剩下的交易行為基本上都離不開經濟原理，核心概念就是雙方都能獲得利潤。有時未必是帳面上的財富轉移，看的見的商品、技術、優先權、勞動力，還有看不見的榮耀、行政成本、時間或時機，只要買賣雙方願意，都可以形成交易。

一樣的商品，如果時空背景不同，價值也大不同，如同一瓶水和一顆鑽石的價值，放在美國紐約，和放在撒哈拉沙漠，價格可能完全顛倒；即使時空背景一樣，從不同的角度來看，價值也可能大不同，這最常出現在軍事和商場上。美國和俄羅斯冷戰時期，蘇聯的坦克車開到鄰國，利用威脅的方式，迫使對方把10元的農礦原物料，用3塊的價格便宜賣給他，那7塊的價差就是坦克的經濟產值。到了冷戰末期，蘇聯嚴重缺乏民生必需品，坦克的價值還不如一台農耕工具車，甚至只能論斤賣；一樣的物品，可用的用途不同，價值也不同。

2015年底，中國清華紫光用2個月的時間，透過入股投資力成（6239）、矽品（2325）、南茂（8150）等IC封裝廠，讓科技業震驚，下一步可能是入股投資京元電（2449）、矽格（6257）、欣銓（3264）等測試廠。

科技界預估，紫光集團很可能要在半導體展開大規模布局，成為中國新的扶植產業，所以台灣科技學界近期連署「反對開放中資投資台灣IC設計產業」行動，希望政府保護台灣國內的IC設計產業，畢竟那是台灣長期培植的產業和大量技術，不該輕易讓外國集團收購。所幸立法院已同意，要求經濟部投審會在經濟部就整體IC產業所涉敏感、科技、國安、產業佈局及影響評估，向立法院提出專案報告前，不得許可相關投資或併購案，所以紫光集團投資力成、矽品、南茂的案件要在2016年度新國會成立後，才能向立法院進行報告。

2015年底，中國清華紫光用2個月的時間大規模入股投資半導體產業，台灣科技業為之... — 2015年底，中國清華紫光用2個月的時間大規模入股投資半導體產業，台灣科技業為之震驚。圖／路透社

紫光集團董事長趙偉國表示，紫光集團投資力成、矽品與南茂，和軍事跟安全沒有關係，紫光也不謀求對企業的控制權，更不存在壟斷問題。一些商界人士也認為，既然股票上市，就代表公開市場的買賣，既然核准某些資金來台灣投資，所以代表紫光集團可以在自由市場競爭，在商言商。

但事實上，紫光集團真的只有在商言商嗎？

首先，從商業投資的角度來看，台灣整體封測產業本益比介於11~15倍之間，紫光集團在中國的本益比超過60倍，紫光透過高價入股，可以把這些封測廠的本益比拉抬到18倍以上，甚至更高，所以紫光集團在投資的過程，入股後仍然是獲利的，甚至還可以提升紫光在中國市場的地位與價值。從紫光集團的交易意願來看，台灣封測產業的本益比似乎是偏低的，彷彿台灣有些科技業的股價是低於市場應有價值，如果有人願意溢價來購買，那應該高興才是。

（力成：14.56倍、矽品：13.05倍、南茂：9.92倍、京元電：11.14倍、矽格：10.02倍、欣銓：9.23倍）

但從其他角度來看，如果台灣這些科技廠商的股價是低於市場應有價值，那為何台灣長期的競爭對手，南韓不來購買？或者資本嗜血的美國投資人不來購買？甚至是一般外國投資人或台灣股民不願意購買？

關鍵在於，台灣股市並沒有被長期低估，所以沒有吸引「正常」外資進來投資的誘因。衡量企業的股價，包含很多要素，從總體經濟、產業前景、政商關係、品牌價值到營運狀況都要考量進去，股市可能被短期低估或高估，但從來不會長期低估或高估，因為價值投資人看到股價長期低估或高估，自然會出現交易動作，直到套利空間收斂到接近應有價值。

那為何紫光集團願意用更高的價格來入股台灣部分科技廠？

因為衡量所有因素後，透過這種遠高於市場價值的入股方式，只有紫光集團才能獲利；廣義來說，不一定要紫光集團，只要是中國政府背後押注的企業，都能產生套利空間。台灣人不擔心美國Apple入股台灣宏達電電子，也不擔心美國通用、福特或克萊斯勒入股裕隆汽車，甚至英國匯豐要入股台灣金融業，台灣也不會有太多的負面聲浪，甚至會認為被併購或入股的企業，仍然具備投資價值，反而是正面評論，因為這些外國投資人會來台灣投資，勢必是看好後勢很可能有營運上升或前景好轉的可能性。如果在商業上沒有套利空間，那麼這些外資企業自然是不願意前來入股。

但是對於中國特定企業來說，套利空間可就不同了，因為這些中國政府押注的企業，考量的套利空間還包含政治因素。他們能把政治因素轉變為商業潛在利潤，這是大部分「正常」外資所做不到的，所以對於紫光集團來說，溢價入股長遠看是有利潤的，那個利潤不在於表面上的股價，而是整個國家產業戰略。

英國經濟學人雜誌竟曾經報導，中國政府對台灣的統一集團和旺旺集團進行資金補貼。扣除國家特定扶植的產業外，這種補貼的商業方式在全球資本主義下是相對少見的，因為商業方面，沒有營運利潤或對公司主要業務沒有幫助的話，入股投資或併購就難以達成。

但如果可以透過該企業，可以影響某個地區人民的政治行為、人文思想、民情輿論，中國政府會願意以金援或其他利益輸送的方式，給予資源協助該企業在當地的勢力發展。所以這些被控制的企業，往往會做出「正常」企業所做不到的投資行為，因為他們的目的不只在於商業投資，還包含政治目的或國家戰略，付出高於自由市場的成本不成問題，最重要的是達到「目的」。

試著想想，如果你是投資人，什麼樣的情況下，你會花100塊以上價格，去投資一些前景並沒有特別看好，且價值低於70塊的企業，未來價值也難以上漲超過100塊的企業，如果你無法用經濟和商業的理由來解釋，那往往就是政治因素了。